近日，青島文達(dá)通科技股份有限公司向香港交易所遞交上市申請(qǐng)，山證國(guó)際、浤博資本為聯(lián)席保薦人。此次為文達(dá)通“折戟”A股IPO后，第二次向港交所遞表，該公司首次港交所主板上市申請(qǐng)已于2月13日失效。

　　在充分競(jìng)爭(zhēng)特征顯著的行業(yè)環(huán)境下，盡管文達(dá)通在山東省綜合智慧城市解決方案行業(yè)的民營(yíng)企業(yè)中市場(chǎng)份額高居第二，但增收不增利疊加現(xiàn)金流持續(xù)失血、負(fù)債率節(jié)節(jié)攀升，其經(jīng)營(yíng)壓力日漸顯著。此外，關(guān)聯(lián)方資金占用及未及時(shí)披露行為和財(cái)報(bào)連年進(jìn)行前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正情況，一定程度上反映出文達(dá)通公司治理仍存缺陷；而異常的關(guān)聯(lián)交易數(shù)據(jù)和大客戶數(shù)據(jù)也令市場(chǎng)對(duì)其經(jīng)營(yíng)真實(shí)狀況存疑。

　　面對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力以及現(xiàn)金流錯(cuò)配帶來的窘境，資本市場(chǎng)融資或被文達(dá)通視為破局“良藥”。分析人士稱，成功IPO帶來的短期輸血僅能延緩潛在的危機(jī)，現(xiàn)金流管理與核心競(jìng)爭(zhēng)力的構(gòu)建才是生存之本。

　　行業(yè)激烈競(jìng)爭(zhēng)之下經(jīng)營(yíng)壓力凸顯

　　隨著中國(guó)智慧城市建設(shè)步伐不斷加快，行業(yè)正經(jīng)歷高速擴(kuò)張與激烈競(jìng)爭(zhēng)的雙重考驗(yàn)。一方面，中國(guó)智慧城市行業(yè)參與者眾多，市場(chǎng)份額較為分散；另一方面，行業(yè)具有較高技術(shù)壁壘，科技巨頭的入局?jǐn)D壓中小企業(yè)生存空間。

　　在上述背景下，盡管文達(dá)通近年來營(yíng)收指標(biāo)呈現(xiàn)整體增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流連續(xù)三年凈流出、負(fù)債率節(jié)節(jié)攀升，文達(dá)通經(jīng)營(yíng)壓力凸顯。

　　根據(jù)招股書披露，文達(dá)通2021年至2024年?duì)I收從6.47億元攀升至11.14億元，但增速放緩：2022年?duì)I收同比增幅超51%，2023年同比增幅降至13.86%，2024年出現(xiàn)0.15%的負(fù)增長(zhǎng)。文達(dá)通近三年凈利潤(rùn)也逐漸下滑：2022年凈利潤(rùn)為8175.8萬元，2023年降至6557.6萬元，2024年再降至6265.5萬元。近三年來，文達(dá)通經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)整體呈增收不增利態(tài)勢(shì)。

　　在增收不增利的背后，文達(dá)通現(xiàn)金流連年吃緊和負(fù)債率節(jié)節(jié)攀升所凸顯的經(jīng)營(yíng)隱憂受到市場(chǎng)關(guān)注。根據(jù)招股書，2021年-2024年，文達(dá)通經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為0.19億元、-2.67億元、-2.03億元和-2.11億元；截至2021年、2022年、2023年及2024年末，文達(dá)通資產(chǎn)負(fù)債率分別為29.5%、89.3%、124.1%及137.7%。

　　對(duì)于為何陷入增收不增利的窘境，文達(dá)通在招股書中坦言，公司在2021年12月簽訂的PPP項(xiàng)目需要在項(xiàng)目施工階段使用自有現(xiàn)金及外部融資進(jìn)行重大前期投資，造成現(xiàn)金流錯(cuò)配。

　　2021年，文達(dá)通與青島西海岸新區(qū)工業(yè)和信息化局簽訂《區(qū)智慧社區(qū)、智慧街區(qū)項(xiàng)目政府和社會(huì)資本合作（PPP）合同》，項(xiàng)目?jī)?nèi)容為智慧社區(qū)施工及維護(hù)，建設(shè)期2年，運(yùn)營(yíng)期8年。該項(xiàng)目總投資約6.09億元，可行性缺口補(bǔ)助10.51億元。根據(jù)文達(dá)通披露，為落實(shí)該項(xiàng)目，2021年12月，文達(dá)通與青島西海岸公用事業(yè)集團(tuán)有限公司共同出資設(shè)立控股子公司青島西海岸智慧社區(qū)建設(shè)運(yùn)營(yíng)有限公司，認(rèn)繳注冊(cè)資本為1.22億元。其中，文達(dá)通認(rèn)繳出資1.10億元，占注冊(cè)資本的90.00%；西海岸公用事業(yè)認(rèn)繳出資1218.34萬元，占注冊(cè)資本的10.00%。

　　文達(dá)通在招股書中解釋稱，在PPP項(xiàng)目的施工階段，文達(dá)通需要?jiǎng)佑米陨憩F(xiàn)金及外部融資來投入大量項(xiàng)目前期資金，并于施工階段結(jié)束后方會(huì)收到款項(xiàng)，因而造成現(xiàn)金流錯(cuò)配。文達(dá)通預(yù)期，公司將于2025年4月實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流入。

　　記者也注意到，在陷入現(xiàn)金流錯(cuò)配困局后，文達(dá)通積極通過融資來緩解現(xiàn)金流壓力。在上述PPP項(xiàng)目中標(biāo)后，文達(dá)通便進(jìn)行了銀行貸款。根據(jù)招股書披露，2022年3月，文達(dá)通與中國(guó)農(nóng)行青島西海岸新區(qū)分行、興業(yè)銀行青島分行就支持上述PPP項(xiàng)目簽訂了融資銀團(tuán)貸款合同，貸款額度不超過4.79億元。

　　某上市公司資深CFO告訴記者：“長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈流出從一定程度上來說是一種不良的情況，不過如果是項(xiàng)目前期投入比較大，但后期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流能恢復(fù)凈流入，那就是商業(yè)模式問題。否則，就可能是公司經(jīng)營(yíng)惡化，或者本身就不是一個(gè)好生意?！币晃粫?huì)計(jì)從業(yè)人員告訴記者，大量現(xiàn)金流用于重要項(xiàng)目建設(shè)會(huì)加重企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)負(fù)擔(dān)，例如可能面臨一定短期債務(wù)償還壓力、交付供應(yīng)商貨款壓力等，推高整體經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　關(guān)聯(lián)交易、大客戶數(shù)據(jù)異常 拷問經(jīng)營(yíng)真實(shí)狀況

　　文達(dá)通經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)難有持續(xù)增長(zhǎng)，或是被研發(fā)投入不足、地區(qū)依賴性強(qiáng)等因素掣肘。同時(shí)，異常的關(guān)聯(lián)交易數(shù)據(jù)和大客戶數(shù)據(jù)也令市場(chǎng)對(duì)其經(jīng)營(yíng)真實(shí)狀況存疑。

　　文達(dá)通近四年研發(fā)支出在營(yíng)收中占比均未超過2%。根據(jù)招股書披露，2021年至2024年，文達(dá)通共計(jì)投入47個(gè)研發(fā)項(xiàng)目，研發(fā)支出分別約為1150萬元、1840萬元、1900萬元、2150萬元，分別占當(dāng)年?duì)I收的1.78%、1.88%、1.70%、1.93%。

　　文達(dá)通的業(yè)務(wù)高度依賴青島市。2022年至2024年，青島市分別貢獻(xiàn)了文達(dá)通總收入的83.9%、70.9%、67.6%。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，按收入口徑，2023年，文達(dá)通在山東省綜合智慧城市解決方案行業(yè)的民營(yíng)企業(yè)中排名第二，但市場(chǎng)份額僅為3.2%。分析人士稱，文達(dá)通業(yè)務(wù)在青島市的高占比雖然為其提供了穩(wěn)定的收入來源，但也限制了其在其他地區(qū)的市場(chǎng)拓展能力，過度依賴單一地區(qū)可能使其在區(qū)域政策調(diào)整或市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇時(shí)面臨較大風(fēng)險(xiǎn)。

　　文達(dá)通的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)對(duì)大客戶存在較強(qiáng)依賴。招股書顯示，2021年至2024年，瑞源集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)方都是文達(dá)通前五大客戶，而文達(dá)通是瑞源集團(tuán)關(guān)聯(lián)方所開發(fā)物業(yè)的唯一物業(yè)服務(wù)供應(yīng)商。2021年至2024年，文達(dá)通向瑞源集團(tuán)關(guān)聯(lián)方提供服務(wù)的銷售總額分別為6440萬元、6210萬元、4540萬元、8340萬元。其中，2024年的增幅最大，與上年相比大增83.70%。根據(jù)文達(dá)通披露的2021年至2024年按各業(yè)務(wù)板塊及收益來源劃分的毛利及毛利率明細(xì)，瑞源集團(tuán)關(guān)聯(lián)方的毛利率多數(shù)高于獨(dú)立第三方，例如，2021年至2024年瑞源集團(tuán)關(guān)聯(lián)方物業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)的毛利率分別為38.9%、29.8%、33.5%、29.6%，獨(dú)立第三方同期的毛利率分別為17.6%、16.0%、17.5%、17.7%；2024年，瑞源集團(tuán)關(guān)聯(lián)方社區(qū)生活服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率為15.7%，獨(dú)立第三方毛利率僅為5.6%。

　　文達(dá)通大客戶數(shù)據(jù)亦存在異常情況。對(duì)于2021年第四大客戶信息，文達(dá)通在招股書中披露為“青島源瑞昌信息科技有限公司及其聯(lián)系人”，在新三板上市時(shí)期披露的2021年財(cái)報(bào)中為“青島新美堂信息科技有限公司及其關(guān)聯(lián)方”，“是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系”均為“否”，且兩家公司的銷售金額和年度銷售占比信息一致。天眼查數(shù)據(jù)顯示，雖然源瑞昌與新美堂并無股權(quán)關(guān)聯(lián)，但曾經(jīng)或是鄰居關(guān)系：新美堂在2022年8月變更地址前的地址為“山東省青島市黃島區(qū)太行山路11號(hào)418房間”，而源瑞昌2021年7月將地址變更為“山東省青島市黃島區(qū)太行山路11號(hào)417房間”。文達(dá)通在招股書中披露的各年度五大客戶/供應(yīng)商信息中，出現(xiàn)了參保人數(shù)為0的公司，其中之一便是源瑞昌。天眼查顯示，源瑞昌成立于2020年9月1日，2022年、2023年參保人數(shù)均為0。其二是青島潤(rùn)卿辰貿(mào)易有限公司，該公司成立于2021年12月8日，2023年參保員工人數(shù)為1，2021年、2022年參保人數(shù)均為0。此外，年報(bào)披露的2021年度成為文達(dá)通第四大客戶的新美堂成立于2021年8月10日，2023年參保員工人數(shù)為1，2021年、2022年參保人數(shù)均為0。

　　信披違規(guī)、財(cái)報(bào)連年更正 折射公司治理缺陷

　　如果公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)鍪詹辉隼鞘苄袠I(yè)大環(huán)境和項(xiàng)目周期特點(diǎn)影響，那么文達(dá)通曾出現(xiàn)關(guān)聯(lián)方資金占用及未及時(shí)披露行為和連年進(jìn)行前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正情況，一定程度上反映出公司治理仍存在缺陷。

　　2017年10月20日，青島證監(jiān)局發(fā)布關(guān)于對(duì)文達(dá)通采取出具警示函措施的決定，理由是文達(dá)通存在關(guān)聯(lián)方資金占用及未及時(shí)披露的問題。

　　具體而言，2016年1月，關(guān)聯(lián)方青島瑞源宏業(yè)汽車銷售服務(wù)有限公司因資金周轉(zhuǎn)需要向文達(dá)通子公司青島瑞源物業(yè)有限公司拆借資金20萬元，于2017年4月10日已全部歸還。2016年3月至2017年3月期間，關(guān)聯(lián)方青島捷邦車輛施救有限公司因資金周轉(zhuǎn)需要先后向青島瑞源物業(yè)拆借資金合計(jì)200萬元，于2017年4月10日、4月11日分兩次已全部歸還。2016年12月、2017年2月，關(guān)聯(lián)方青島文達(dá)通澤機(jī)電有限公司因資金周轉(zhuǎn)需要先后向文達(dá)通子公司青島文達(dá)通機(jī)電有限公司拆借資金134萬元、30萬元，合計(jì)164萬元，于2016年12月19日、2017年1月21日、2017年4月10日分三次已全部歸還。

　　2017年4月10日，上述關(guān)聯(lián)方分別與青島瑞源物業(yè)、青島文達(dá)通機(jī)電簽訂了借款補(bǔ)充協(xié)議，上述借款按照同期人民銀行貸款利率6%的標(biāo)準(zhǔn)補(bǔ)充計(jì)算相應(yīng)利息，并分別于2017年4月28日、5月3日支付相應(yīng)利息。2017年4月11日文達(dá)通第二屆董事會(huì)第十七次會(huì)議補(bǔ)充確認(rèn)了上述關(guān)聯(lián)方資金占用行為，對(duì)此進(jìn)行了補(bǔ)充公告。青島證監(jiān)局認(rèn)為，上述資金占用行為未按規(guī)定及時(shí)履行相應(yīng)審議程序和信息披露義務(wù)，違反了《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》相關(guān)規(guī)定。

　　值得注意的是，文達(dá)通于2014年1月24日在新三板掛牌上市，上述違規(guī)行為均發(fā)生在新三板掛牌期間。

　　同樣在新三板掛牌期間，文達(dá)通曾連續(xù)三年發(fā)布前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正公告，分別是在2022年4月29日、2023年4月18日、2023年6月27日。此外，文達(dá)通還在2024年8月12日發(fā)布公告，對(duì)2021年度、2022年度、2023年度財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行更正的情況進(jìn)行說明。

　　根據(jù)文達(dá)通2024年8月披露的2021年度、2022年度和2023年度前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正事項(xiàng)說明，涉及內(nèi)容包括：合并范圍（對(duì)青島建發(fā)瑞源和青島興瑞合眾的長(zhǎng)期股權(quán)投資應(yīng)作為合營(yíng)企業(yè)以權(quán)益法核算，而非將以上兩家公司納入合并范圍）、產(chǎn)品質(zhì)量保證義務(wù)確認(rèn)（在2021年度、2022年度和2023年度未對(duì)相關(guān)銷售合同所產(chǎn)生的產(chǎn)品質(zhì)量保證義務(wù)確認(rèn)預(yù)計(jì)負(fù)債）、使用權(quán)資產(chǎn)確認(rèn)（在2023年度未就相關(guān)租賃資產(chǎn)及租賃支付義務(wù)確認(rèn)使用權(quán)資產(chǎn)及租賃負(fù)債，而是將相關(guān)服務(wù)費(fèi)用計(jì)入預(yù)付賬款作為待攤費(fèi)用攤銷）、調(diào)整盈余公積（2021年存在少計(jì)提盈余公積的情況，同時(shí)2021年度、2022年度及2023年度由于上述差錯(cuò)更正調(diào)整導(dǎo)致存在多計(jì)提盈余公積的情況）、對(duì)現(xiàn)金流量表的重分類調(diào)整（2021年度、2022年度及2023年度編制的合并現(xiàn)金流量表和母公司現(xiàn)金流量表，未準(zhǔn)確列報(bào)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~、投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~、籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~）、資本負(fù)債表及利潤(rùn)表的重分類調(diào)整（2021年度、2022年度及2023年度存在資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表科目之間列報(bào)錯(cuò)誤的情況）。

　　上述更正事項(xiàng)對(duì)文達(dá)通2021年、2022年、2023年的部分財(cái)務(wù)報(bào)表項(xiàng)目及主要財(cái)務(wù)指標(biāo)產(chǎn)生影響。例如，與更正前相比，2021年更正后的未分配利潤(rùn)降低3.05%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~則大幅增長(zhǎng)178.12%。

　　IPO融資能否成破局良藥

　　面對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力以及現(xiàn)金流錯(cuò)配帶來的窘境，資本市場(chǎng)融資或被文達(dá)通視為破局的重要途徑。

　　記者了解到，文達(dá)通曾在2024年8月遞交境外上市外資股（H股）并申請(qǐng)?jiān)诟劢凰靼迳鲜械纳暾?qǐng)，然而該申請(qǐng)于2025年2月13日失效。2025年4月3日，文達(dá)通第二次向港交所遞交招股書。

　　在此之前，文達(dá)通曾嘗試A股IPO。2021年9月，文達(dá)通就曾在青島證監(jiān)局進(jìn)行過輔導(dǎo)備案，目標(biāo)上市板塊為創(chuàng)業(yè)板。2022年11月，文達(dá)通將上市目標(biāo)轉(zhuǎn)向北交所，但一直未果，直至2023年12月撤回輔導(dǎo)備案。2024年2月22日，文達(dá)通再次在青島證監(jiān)局進(jìn)行了IPO輔導(dǎo)備案，上市目標(biāo)仍舊指向北交所。接受輔導(dǎo)不到半年，2024年7月，文達(dá)通將目光轉(zhuǎn)向港交所，在當(dāng)月公告中其表示：“考慮到當(dāng)時(shí)的資本市場(chǎng)環(huán)境，并根據(jù)與輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)的討論，本公司認(rèn)為完成A股上市的時(shí)間表存在不確定性，因此自愿決定暫緩尋求A股上市?！?/p>

　　對(duì)于本次赴港IPO，文達(dá)通表示，計(jì)劃將募集的資金用于提升智慧城市解決方案能力、升級(jí)產(chǎn)品等。

　　IPO融資能否成文達(dá)通破局良藥？分析人士稱，如若成功IPO，從短期來看，有望為其帶來一定的資金支持，緩解因PPP項(xiàng)目等導(dǎo)致的現(xiàn)金流緊張問題，為其持續(xù)經(jīng)營(yíng)和業(yè)務(wù)發(fā)展提供一定的資金保障。但從長(zhǎng)期來看，僅靠融資并不能從根本上解決企業(yè)的現(xiàn)金流錯(cuò)配困境以及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)等問題。業(yè)內(nèi)企業(yè)仍需在技術(shù)創(chuàng)新、業(yè)務(wù)拓展、成本控制、財(cái)務(wù)管理等方面不斷努力，提升自身的差異化競(jìng)爭(zhēng)力，才能在智慧城市建設(shè)行業(yè)的激烈競(jìng)爭(zhēng)中實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

　　“智慧城市行業(yè)已進(jìn)入‘強(qiáng)者恒強(qiáng)’階段。”華北某券商分析人士稱，中小企業(yè)若無法突破技術(shù)或模式瓶頸，將面臨淘汰。此外，上市后的信息披露成本及股權(quán)稀釋風(fēng)險(xiǎn)亦需權(quán)衡。對(duì)于如何破局，一方面，企業(yè)可以探索資產(chǎn)證券化（如項(xiàng)目收益?zhèn)┘铀儋Y金回流。另一方面，可以專注垂直領(lǐng)域深耕。例如，聚焦社區(qū)養(yǎng)老、智慧安防等細(xì)分場(chǎng)景，避開與巨頭的正面交鋒。